方正証券高利：科創板重塑A股生態，券商打造投行全產業鏈

　　高利先生，現任方正証券股份有限公司董事、執委會主任、首席執行官，中國民族証券董事、副總裁﹔瑞信方正董事長、方正香港金控董事長、方正証券投資董事長﹔曾在平安証券等公司從事証券研究、機構業務二十余年。

　　方正証券執委會主任、首席執行官高利日前接受中國証券報記者專訪表示，科創板對券商綜合實力、協同機制提出更高要求，券商要協調各條線資源，傾力打造投行全產業鏈。

　　充分發揮分支機構承攬能力

　　中國証券報：在科創板業務方面，方正証券有何業務布局？

　　高利：科創板對券商的行業研究能力、定價能力、內部協同效率、銷售能力、資本實力、合規風控能力等各方面的綜合實力提出了更高的要求。早在2018年，方正証券及其子公司借鑒國際投行的先進經驗，確定了平台戰略，建立了機構與投行業務條線，在合規前提下充分發揮分支機構的承攬能力，高效協同。同時，也逆周期吸引優秀人才，培育公司投行承做專業能力。

　　方正証券是業內較早組織科創板估值研討會並且在集成電路、生物醫藥、環保以及信息技術等多領域提前布局的機構之一。這也為未來科創板業務的發展奠定了堅實基礎。

　　中國証券報：科創板及試點注冊制對投行的專業能力提出哪些新的要求？

　　高利：相較於A股主板嚴格的收入和盈利標准，科創板上市標准更多元化，也更靈活，能更好地滿足科創企業的融資需求。在新股定價方面，科創板更加市場化，通過詢價制與機構投資者的深度參與，能夠使定價更加合理。此外，科創板不採用是否連續虧損作為單一的退市指標，通過完善並實施多元化退市制度，做到有進有出，將有利於資本市場的長期健康發展。

　　對投行而言，在發行承銷環節，是否有一個令發行人滿意又被市場認可的發行價格，將成為衡量投行專業能力的重要參考指標，也是國內投行開展跨境業務並參與國際投行業務競爭的重要基礎。

　　更大范圍來看，科創板對券商綜合實力、協同機制提出了更大挑戰，要求也更高，這包括承攬、承做、行業研究、股權投資等。

　　科創板重塑A股生態

　　中國証券報：從投行角度如何看科創企業的估值定價？

　　高利：科創板實質上不再單純以利潤作為企業價值的唯一評判指標，所有科創企業，無論盈利與否，都面臨著如何定價的問題。對投行來說，這正是難點所在。

　　科創型企業的成長能力和未來的行業規模、研發能力、現有技術的成熟度、發展路徑、市場地位等指標，都將成為科創企業價值的重要評判依據。具體的定價，一方面，可以用已完成的股權投資估值作為參考﹔另一方面，需要專業的行業研究團隊介入，通過專業分析，綜合評判給出合理估值。

　　中國証券報：如何看待同股不同權架構的公司以及紅籌、VIE架構企業在科創板上市？

　　高利：不同行業或是不同發展路徑的企業，可能採取不同的公司架構。允許不同架構的企業上市，目的是順應科創企業的發展特征，通過借鑒發達市場的經驗，使優秀科創企業留在國內市場，促進企業發展壯大，並滿足國內投資者需求。

　　允許特殊架構的企業上市，體現了科創板的包容性，降低了企業在境內資本市場上市的難度以及上市成本。與此同時，也應注意市場公平性。包容性並不意味著標准的降低，反而對公司的規模等提出了更高的要求。

　　中國証券報：科創板未來對A股市場會產生何種影響？

　　高利：科創板的設立在支持創新企業融資、助力科技強國的同時，也完善了資本市場基礎制度建設，是我國資本市場深化改革的重要一環，也是一次脫離於原有體系的增量改革，最大限度降低了對原有制度的沖擊，從而為創新提供了巨大的空間。從目前已經發布的規則看，在發行、定價、交易等各個環節，科創板都展現了創新點。

　　也正因為如此，科創板將起到很好的示范作用，使得主板、中小創等板塊的改革有跡可循，同時也將推動這些板塊主動尋求改革，使A股市場朝著更加市場化的方向發展，最終將重塑A股市場的生態系統，帶動所有市場參與者回歸資本市場的本源，進而推動實體經濟轉型升級。

　　打造投行全產業鏈

　　中國証券報：如何看待科創板“保薦+跟投”的制度設計？在你看來，券商內部各業務條線之間應該如何加強協調與合作？

　　高利：券商跟投機制是一次創新。科創板試點注冊制，對大多數保薦機構的發行定價能力提出了較高的考驗。

　　從投行業務的發展歷程來看，保薦機構在執業過程中可能會存在重過去、輕未來，或是隻保發行人高價發行、不保投資者利益的現象，而跟投機制恰恰使得保薦機構、企業、投資者三者利益相互捆綁，進而起到從保薦、發行承銷再到持續督導整個環節全方面約束保薦機構的作用。

　　根據統計，在全球主要資本市場，發行首日即跌破發行價的比例近50%。這意味著如果發行人發行價格大幅高於市場預期，基於券商跟投機制，券商相關子公司則面臨著跟投即虧損的可能，甚至出現券商整體項目收益為零甚至為負的情況。

　　保薦機構和相關子公司是相互獨立的法人主體，擁有著不同的決策機制及考核機制，再加上合規、風控等多方面要求，事實上對券商的發行定價能力提出了更高的標准，也會部分改變券商直投業務的運作模式。

　　原有券商直投業務會根據自身投資風格，根據自身的專長聚焦於不同的行業，選擇不同階段的企業進行投資，進而形成不同的退出策略﹔而跟投機制使券商部分直投業務的投資方向相對明確為七大新興行業，在退出渠道上也相對固定為二級市場退出。

　　雖然跟投機制給券商帶來了風險和成本，但是如果券商進行合理布局，很好地利用跟投機制，那麼就可能實現超額收益，從而拉開券商之間的差距。通過前期優質項目的准確預判、中期發行的合理定價以及后期良好的市值維護，均能夠為未來跟投資金獲得良好的退出收益提供保証。

　　從券商的整個業務架構來看，在科創板背景下，券商不再可能通過投行條線的單打獨斗實現飛躍，這事實上對券商各條線的協同能力提出了更高的要求。因此，券商各業務條線應在合規的前提下，兼顧發行人、投資者和保薦機構的合理利益。

　　具體來說，即在合法合規的前提下，協調各條線資源，打造以股權融資、債務融資、並購咨詢、資產証券化、風險投資等為核心的投行全產業鏈。券商在企業初創期可以協助企業募資，在上市前可以提供保薦與承銷服務，上市后可以提供並購咨詢、增發、做市、市值管理和財富管理等服務，實現企業發展的全周期覆蓋。券商的綜合實力及協同效率，將是成功的關鍵。

　　來源：中國証券報